思源电气(002028):民营电力设备龙头 受益于新型电力系统建设

类别:公司 机构:光大证券股份有限公司 研究员:殷中枢/郝骞/黄帅斌 日期:2021-11-29

电网设备龙头,助力全球电力建设。思源电气是国内电力设备民企龙头,基本具备全电压等级一次设备制造和供应能力,同时布局二次设备及SVG、超级电容储能。2021 年前三季度实现营收61.22 亿元,同比增长20.81%,实现归母净利润8.89 亿元,同比增加6.75%,利润增速放缓主要受上游原材料涨价,及2020年同期社保减免,2021 年员工奖金季度分摊方式变更影响。

国内外同时发力,电网设备稳定增长。南方电网提出,“十四五”期间计划投资6700 亿元,较“十三五”实际投资增加51%。国家电网则表示,“十四五”期间计划投入3500 亿美元,用于电网升级改造。“十四五”期间电力设备需求有望高增。在国内,公司输配电产品种类齐全,多个产品在国网招标中标率居于领先地位;在国外,公司布局EPC 项目多年,多款产品通过了法国、英国、西班牙、乌克兰、泰国、哈萨克斯坦、埃及、墨西哥、智利等多个国家资质认证,截止2020 年底仍有33 个EPC 项目处于执行阶段。

无功补偿设备老兵,乘新能源东风。光伏、风电等新能源装机的快速提升,以及全社会电气化率的提升,加剧了电能质量问题,催生了对无功补偿设备的需求。

据前瞻产业研究院数据,预计到2023 年,我国电能质量治理产业市场规模达到1745 亿元,其中高压SVG 市场62 亿元。据公司官网披露,截止2020 年底子公司思源清能已投运高压SVG 产品超过3000 套,低压SVG/APF 产品超过1 万套,产品广泛应用于发输配用的各个环节。

布局超级电容,储能业务潜力巨大。基于储能机理和自身特性,超级电容具备多种应用场景,也可与锂电池互补。目前主要应用于交通运输、新能源及工业领域,据头豹研究院数据,预计2022 年超级电容市场规模达到181 亿元。子公司上海米汽车科技开发的超级电容启停模组配套沃尔沃汽车某款混动车型,截至2020 年初发货已超过1 万套;全资子公司 SECH SA 已获取国际知名汽车电子零部件公司的超级电容供应商定点通知。公司已成立子公司江苏思源电池技术,未来将进一步拓展储能市场。

盈利预测、估值与评级:我们预计公司2021-23 年的营业收入分别为90.0/108.8/131.7 亿元,归母净利润分别为12.5/15.9/19.6 亿元,对应EPS 为1.63/2.08/2.56 元。当前股价对应21-23 年PE 分别为33/26/21 倍。参考相对估值和绝对估值结果,考虑到公司在电网设备领域竞争力强,随着海外EPC 项目释放能够对业绩形成有效支撑;且公司在SVG 领域国内领先,超级电容储能潜力大。首次覆盖给予“买入”评级。

风 险提示:海外EPC 项目风险、上游原材料涨价风险、市场竞争加剧风险。

完美世界(002624):《幻塔》公测定档 品类突破值得期待

类别:公司 机构:开源证券股份有限公司 研究员:方光照 日期:2021-11-29

公司基于核心品类优势,持续进行多元化拓展,维持“买入”评级公司MMORPG 核心品类优势明显,据伽马数据,公司2020 年MMORPG 品类市场占有率达24.40%,同时公司聚焦“MMO+X”与“卡牌+X”两大核心赛道,力求多品类突破创新。开放世界MMORPG《幻塔》12 月16 日上线,有望助公司实现品类突破, 带动业绩快速增长。我们维持盈利预测, 预测公司2021/2022/2023 年归母净利润分别为14.79/24.08/29.31 亿元,对应EPS 分别为0.76/1.24/1.51 元,当前股价对应PE 分别为26.1/16.0/13.2 倍,维持“买入”评级。

《幻塔》上线有望带动公司业绩快速增长

《幻塔》自2020 年6 月首曝之后,经过四次测试,游戏品质与市场关注度不断提升,截至2021 年11 月28 日,官网预约数超过1365 万,TapTap 与B 站合计预约数超过200 万,TapTap 评分6.7,同时凭借出色的游戏品质和测试数据,《幻塔》成为硬核联盟超明星推荐产品。庞大的用户预约量加上独特的开放世界MMO 游戏玩法,配合公司发行《梦幻新诛仙》所积累的市场宣发及品效和一买量经验,使《幻塔》具备爆款潜力,游戏上线后有望带动公司业绩快速增长。

品类与技术上的突破,或使公司具备向一线游戏大厂迈进可能《幻塔》为公司自2018 年进行精品化、多元化、国际化战略转型以来的一次重要尝试,其开放世界自由探索、虚幻引擎4.26、轻科幻二次元美术风格、拟态系统等游戏特色,皆为完美世界首次尝试,且开放世界MMORPG 的玩法具备部分元宇宙要素,或有助于公司积累元宇宙产品开发经验。《幻塔》有望帮助公司完成品类突破,打造差异化精品内容。从游戏质量上看,《幻塔》在每两次测试间隔的几个月时间内,完成了大量游戏内容的迭代与优化,这得益于公司游戏工业化体系的逐渐成熟且构建了强大技术中台,在品类与技术上的突破或使公司具备向一线大厂迈进的可能。

风险提示:经典游戏流水下滑,新游戏表现不及预期,游戏行业政策变化

乐惠国际(603076):自有品牌渠道端再突破;打酒站“万家灯火”战略已现星星之火

类别:公司 机构:浙商证券股份有限公司 研究员:王华君/李锋 日期:2021-11-29

鲜啤30 公里与苏州轻店、西安轻店达成战略合作,渠道端再突破根据11 月26 日鲜啤30 公里公众号消息:公司鲜啤30 公里近期与苏州轻店科技、西安轻店科技签署战略合作协议。未来双方将就“30 公里鲜啤打酒站项目”

展开深度合作。上海轻店科技致力于用数字化、全渠道方式,经营线下零售业,开创性的采用运营主体+投店基金结合的运作方式,来完成品牌的区域快速布局,这与30 公里鲜啤打酒站“十年万店”战略目标高度契合。

公司通过与苏州轻店、西安轻店共赢发展的合作模式,未来有望迅速打开苏州和西安市场,进军全国,快速实现国内鲜啤打酒站领先品牌的战略布局。

鲜啤30 公里打酒站“万家灯火”战略已现星星之火2021 年3 月,公司鲜啤30 公里品牌内部正式提出“万家灯火”计划,将“十年万店”作为30 公里打酒站的战略目标。今年6 月,第一家30 公里鲜啤打酒站在上海市嘉善路亮相。截止至11 月初,已有3 家打酒站正式对外营业,近20 家处于开业准备阶段,未来公司将围绕江浙沪、西安、成都等地持续推进30 公里打酒站的布局。30 公里鲜啤打酒站“十年万店”战略已现星星之火之势。

自主品牌运营拓展加速,“鲜啤30 公里”品牌逐步落地精酿鲜啤:精酿鲜啤渠道开拓进展加速,“鲜啤30 公里”品牌逐步落地。线下渠道:“30 公里打酒站” 目前已营业3 家门店,顺利进入模式复制阶段;“30 公里鲜啤酒馆”体系成立加盟事业部,以“社区小酒馆”为核心定位,上海已营业两家门店。公司打酒站及小酒馆业态即将进入加速导入期,放量在即。

线上渠道:公司自有品牌9 月正式进驻京东平台,鲜啤30 公里有赞微商城正式上线;公司积极培育私域流量,线上宣传及推广活动积极推进中。产品方面:

鲜啤30 公里“大黄罐”系列,牛奶世涛等产品已上线售卖,收到了B 端和C端客户充分的肯定;白桃艾尔、蓝莓古思等多种新口味即将上线。

产能规划:宁波大目湾1 万吨工厂已于10 月份投产,公司目前拥有1.3 万吨/年的生产能力。“百城百厂”战略新增成都、长沙、南通三处酒厂筹建公司,产能投放速度显著提升,预计明年三季度公司年产能有望大幅增长。

盈利预测及估值

预计2021~2023 年归母净利润分别为1.3/1.9/2.7 亿元,增速为25%/43%/41%,对应PE 为31/22/16,维持“买入”评级。

风险提示:疫情影响需求;自主品牌鲜啤销售、精酿啤酒项目落地不及预期

曲美家居(603818):重焕新生 曲美渐入佳境

类别:公司 机构:华西证券股份有限公司 研究员:徐林锋/杨维维/戚志圣 日期:2021-11-30

存量房时代,品牌家居份额持续提升。

随着存量房翻新、精装房配套以及保障房需求陆续释放,家居行业需求预计保持稳步增长,其中立足于大家居一站式赛道的领先企业将有望受益,行业集中度将持续向品牌企业集中。

改革见效,曲美渐入佳境。

2019 年以来公司对国内曲美、海外Ekornes 公司进行管理、渠道、产品等一系列改革,改革持续见效,国内曲美传统零售渠道同店稳步增长,且新增大宗及家装渠道贡献业绩增量,海外Ekornes 则更换管理层,通过扩品类、扩渠道、拓市场等方式,目前业绩为历史最佳水平,且预计随着中国市场开拓,未来3 年保持快速增长势头。

有息负债规模下降,财务成本下降空间大。

公司通过引入战投、经营性现金流还债等措施,持续稳步推动降杠杆工作,截至2021 年9 月底,公司短期借款、一年内到期的非流动负债、长期借款以及应付债券等有息负债规模合计36.87亿元,较2019 年底下降3.80 亿元。相应的,利息费用从2019年的2.93 亿元下降至2020 年的2.61 亿元,2021 年前三季度利息费用同比下降0.45 亿元至1.69 亿元。预计公司将通过经营性现金流等方式持续降低有息负债规模,利息费用将继续下降。

短期扰动因素消退,盈利改善可期。

短期受东南亚疫情影响排产、原材料价格以及海运费上涨等因素影响,公司2021Q3 业绩同比有所下滑,目前来看公司东南亚工厂已恢复至正常水平,原材料价格、海运费也陆续回落,短期扰动因素消退,叠加公司提价落实,盈利改善可期。

投资建议:持续看好改革后Ekornes 重焕增长动机,曲美新业务放量以及财务费用改善带来利润端好转。维持此前盈利预测,预计公司21-23 年营业收入分别为53.03/63.78/74.63 亿元,EPS 分别为0.53/0.85/1.20 元,按照2021 年11 月26 日收盘价10.11 元/股,对应PE 分别为19 倍、12 倍、8 倍,维持“买入”评级。

风险提示:并购整合不及预期;地产销售不及预期;行业竞争加剧风险;疫情短期影响超预期。

红豆股份(600400):定位经典舒适男装 加快投入升级

类别:公司 机构:华西证券股份有限公司 研究员:唐爽爽 日期:2021-11-30

主要观点

公司2017 年剥离地产业务,开始聚焦男装业务。我们建议关注公司近期以来的积极变化,包括:(1)管理层变化:

20 年更换总经理、21 年更换董事长,下半年与君智咨询开始合作业务转型;(2)产品变化:聚焦“经典舒适男装”,与外部面料资源合作开发新产品,未来降低向供应商可退货比例;(3)渠道变化:紧紧围绕“舒适”定位,一二线城市主打“舒适”差异化特色,三四线城市补充强调“经典” 为高品质背书,22 年将在江苏、上海等新开旗舰店;(4)营销方面加大投入,预计明年在渠道升级和广告推广上合计投入4亿。考虑今明两年处于投入期,下调明年净利增速,但考虑23 年后有望显现转型效果,上调23 年净利,将21/22/23 年收入预测从24.19/29.32/36.38 亿元调整至

24.19/30.28/39.42 亿元, 归母净利预测从

1.03/1.27/1.66 亿元调整至1.03/1.19/1.72 亿元,对应EPS 为0.05/0.05/0.07 元,2021 年11 月26 日收盘价3.8元对应PE 分别为84/73/51 倍,维持“增持”评级。安全边际参考回购均价3.15-3.55 元。

成长驱动:店效提升+外延开店共振,扣非净利率有提升空间

我们分析,短期来看,22 年公司重点发展江苏省,我们预计22 年有望新开100 家店,带动江苏省收入增长30-40%;中期来看,公司开店有望恢复历史峰值水平,达到1500-2000 家店;长期来看,参考同行海澜之家店数5000+家,我们认为公司店数至少有望达到2000-3000 家。

从店效来看,2019 年公司直营店店效在178 万元,加盟商单店出货在105 万元,较同行海澜之家仍有提升空间。长期来看,我们估计公司零售市场规模有望达到50-75 亿元(店效250 万*店数2000-3000 家)。

此外,目前公司扣非净利率低于10%,未来随着店效提升以及加价率提升,将带动公司净利率提升到中高端男装平均水平,我们估计有望达到15%+,带动净利增速高于收入增速。

风险提示

疫情的不确定性影响;同店恢复低于预期;系统性风险。

索通发展(603612):持续进击的预焙阳极龙头

类别:公司 机构:开源证券股份有限公司 研究员:赖福洋 日期:2021-11-30

产能扩张叠加行业景气度复苏,公司业绩有望迎来集中释放作为国内预焙阳极龙头企业,公司近年来依托成本优势并通过合资建厂的模式,不断加快产能扩张步伐。随着在建项目的陆续落地,公司产销量将稳步增长。另一方面,受益于下游电解铝需求的平稳增长,预焙阳极行业景气度逐渐复苏,产品盈利中枢有望进一步上行。经过业绩测算,我们预计公司 2021-2023 年归母净利润分别为 6.31、9.11、11.24 亿元,EPS 分别为 1.37、1.98、2.44 元,当前股价对应 2021-2023 年 PE 分别为 15.4、10.6、8.6 倍。首次覆盖,给予“买入”评级。

行业景气度逐渐复苏,区域性机会凸显

需求端:国内电解铝终端需求旺盛,2020 年与 2021 年 1-10 月国内电解铝产量分别同比增长 4.80%、5.11%。展望未来,即便传统建筑地产用铝以稳为主,但受益于新能源汽车等新兴领域的拉动,未来国内电解铝产量仍有望继续维持小幅增长。供给端:尽管现阶段国内预焙阳极产能相对过剩,但 2018 年以来产能已经逐步维持稳定且未来新增产能较少,供给格局正在不断改善,行业开工率也在持续提升(由 2020 年以前的 60%左右提升至当前的 70%以上)。同时,随着“北铝南移”趋势的逐步加强,西南地区预焙阳极产能缺口或将进一步扩大(当前缺口近 120 万吨),预焙阳极行业区域性机会也正在逐渐凸显。整体来看,国内预焙阳极行业景气度正在逐渐复苏,产品盈利中枢上行可期。

依托成本优势,公司不断加快产能扩张步伐

显著的成本优势是公司不断成长的重要保障:(1)产能稳居行业首位,规模优势有利于降低折旧、原材料采购成本等;(2)通过资源综合利用项目以及先进生产技术,降低电力等能耗成本;(3)作为行业内唯一的上市公司,融资便捷且资金成本较低。近年来,公司正依托成本优势,通过合资建厂的方式不断加快产能扩张步伐(尤其是西南地区),预计截至 2022 年、2025 年公司预焙阳极产能将分别达到 317、497 万吨/年。随着在建产能陆续落地,公司业绩有望迎来集中释放。

风险提示:原材料价格大幅波动、产能投放进程不及预期等

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